Hyperliquid生态Papertrade上线吸金1.36亿美元！社群担忧LP恐遭套利掏空
2026-10-11分类：区块链新闻资讯 阅读（）
Hyperliquid 生态新兴永续合约交易平台Papertrade 于10 月10 日正式启动交易，凭借最高1000 倍杠杆、零滑价、免资金费率，以及「交易亏损即可获得代币」的独特设计，迅速在加密社群引发关注。 Papertrade 显示的TVL 已达1.36 亿美元，累积交易量超过281 亿美元，帐户数达11,473 个。
然而，这套看似颠覆传统永续合约交易所的设计，也引发市场对其经济模型可持续性的质疑。 X 用户Ray指出，Papertrade 并不会在Hyperliquid 上建立真实的永续合约部位，而是由协议流动性池（LP）承担所有交易者的对手方风险。一旦遭遇重大经济数据公布或市场价格跳空，套利者可能利用最高1000 倍杠杆与双向对冲策略，使LP 承受超出预期的损失。
Papertrade 是什么？最高1000 倍杠杆，却没有真正的订单簿
根据Papertrade官方文件，这是一个建立在Hyperliquid 生态HyperEVM 上的合成永续合约交易协议，初期支援BTC、ETH，杠杆最高达1000 倍。
与Hyperliquid、Binance 等传统订单簿模式不同，Papertrade 本身并不依靠交易者彼此撮合成交。当用户开仓时，智能合约会读取Hyperliquid 最佳买价与卖价（Best Bid and Offer，BBO）的中间价，作为进场价格；平仓时再次读取价格，计算交易损益，并直接与协议LP 结算。
交易者表面上是在做多或做空BTC，实际上却是在与Papertrade 的流动性池进行一笔合成交易。由于不需要在真实订单簿成交，Papertrade 得以提供零订单簿滑价、没有传统资金费率的交易体验。不过，获利部位仍会受到价格影响调整（Impact Haircut）及相关费用限制，并非可以毫无成本地获取完整名目损益。
交易亏钱反而获得PAPER？流动性池从零开始累积
Papertrade 另一项特殊机制，则是将交易者亏损与PAPER 代币发行直接挂钩。传统交易所通常透过交易手续费获取收入，做市商则承担提供流动性的风险。 Papertrade 选择让LP 从零开始建立，其资金主要来自交易者实现的亏损。
当用户亏损平仓或遭到强制平仓时，系统便会根据符合条件的亏损金额铸造PAPER。在LP 累积流动性低于200 万美元的初期阶段，每1 美元符合条件的亏损，最多可铸造100 枚PAPER；当流动性超过门槛，铸造比率则逐步降低。
PAPER 持有者可以透过质押分享协议收入。在LP 资金累积至500 万美元以上后，超过上限的部分亦可依机制分配给质押者。值得注意的是，PAPER 并不代表对LP 储备资产具有直接、固定比例的赎回权，其经济价值取决于未来协议收益及分配能力。代币在上线初期亦不开放一般转帐交易。
这种设计形成一个特殊的循环：用户交易亏损，LP 获得资金；亏损用户则获得PAPER，取得参与未来收益分配的机会。但问题是，如果交易者的获利超过LP 可用资金，平台该如何支付？
Papertrade 的处理方式是建立先进先出（FIFO）的待付款伫列，让尚未获得支付的获利部位等待未来新增的流动性。这意味着协议即使持续运作，也不保证获利交易者能立即领取所有收益。
1000 倍杠杆藏致命风险？双向对冲可能变成合成跨式选择权
X 用户Ray 认为，该协议的经济模型可能面临结构性套利问题。因为其核心并不是交易者单纯猜对市场方向，而是利用极高杠杆、逐仓保证金损失上限，以及市场价格跳空时的结算差异。
假设交易者使用两个帐户，各投入1,000 美元保证金，分别建立1000 倍杠杆的BTC▲多单与空单，每笔部位的名目价值均为100 万美元。若BTC▲在两次有效价格读取之间瞬间上涨0.5%，多单理论上可获得5,000 美元毛利，而空单则因触发强制平仓，假设损失仅限于1,000 美元逐仓保证金，两笔交易合计便可产生约4,000 美元的理论获利。
这种操作类似以双向部位建立合成跨式选择权（Synthetic Straddle），试图从剧烈波动中受益，而非预测单一方向。 Ray 认为，当市场在两次预言机价格读取之间出现跳空，亏损部位可能因逐仓强平而仅失去1,000 美元保证金，但获利部位却能按照更大的价格变动计算收益。
LP 可能资不抵债？社群担心死亡螺旋
另一名X 用户Yankee 也认同Ray 的风险分析，表示自己过去曾在Ostium 的白银与铜交易市场研究过类似跳空策略。他指出，高杠杆搭配多空双开，本质上可以模拟买入波动率的交易结构。当市场没有出现足够大的波动时，交易者损失的是相对有限的成本；但一旦发生剧烈跳空，获利部位可能取得超额收益。
对Papertrade 而言，真正的问题在于LP 必须为交易者获利提供资金，而协议没有传统意义上的预先募集流动性池。如果极端行情导致大量交易者同时获利，LP 可能出现流动性不足，迫使部分获利进入等待支付的伫列。
Ray 担忧，这可能进一步形成恶性循环：LP 资金被持续消耗，获利者等待领取的时间延长，普通交易者逐渐流失，新的交易亏损减少，LP 更难恢复偿付能力，而依赖协议收益的PAPER 质押者也将受到影响。
由于PAPER 本身没有独立资产储备提供固定兑付保障，若市场长期失去对协议未来收益的信心，其经济价值也可能大幅下降。
Tags：
本栏推荐
全球政府深陷债务危机，区块链或许是最
