加密财库公司只是巨鲸套现机制，虚构式买币爽赚股市溢价

自从MicroStrategy 在2020 年率先购入比特币、开启企业财库布局加密资产的风潮后，越来越多公司开始仿效，试图透过庞大的募资案进军虚拟货币市场。然而，尽管资金流入金额动辄数亿甚至数十亿美元，加密货币价格却未见明显推升。这背后究竟隐藏什么结构性现象？

根据伦敦金融科技分析师Boaz Sobrado 于2025 年7 月24 日在《The Crypto Treasury Pump: Insiders Cashing Out Billions?》一文中的分析，这些「财库公司」可能只是加密巨鲸的套利出口。

无条件支持ETH 的信仰者，俗称E 卫兵，在此轮的上市公司ETH 财库热潮中，大力赞扬，认为是ETH 走入机构采用; 若加密财库真的是加密巨鲸的套利出口，那恐怕真是拜错了偶像。况且，企求以太坊网路提高使用率，宣扬去中心化基础设施的E 卫兵们，若是寄望于机构囤货，作为精神胜利，也恐是本末倒置。

MicroStrategy 打开财库买币的潘朵拉盒子

2020 年，MicroStrategy 率先投入比特币，透过债务与股权融资方式，成功将传统金融资本导入加密资产市场。创办人Michael Saylor 的策略不仅让公司积累了大量比特币，也创造了股票交易溢价空间，让投资人间接享有比特币的杠杆曝险。

截至2025 年初，该公司已成为全球最大的企业比特币持有者，拥有约45 万枚BTC。然而，在比特币ETF 推出后，投资人能直接透过传统金融工具买入比特币，理应让企业财库模式退烧。事与愿违，财库公司反而愈演愈烈。

财库公司疯狂进场，但不是为了买币？

SharpLink Gaming、Upexi、GameStop、Bit Origin等公司近期皆宣布大规模募资计画，以建立以太坊、Solana、比特币甚至狗狗币的财库。举例来说：

• SharpLink Gaming：宣布4.25 亿美元私募计画，转型为以太坊持币平台。

• Upexi：在2025 年募集超过3 亿美元，购买约190 万枚Solana。

• GameStop：发行15 亿美元可转换债券以购买4,710 枚比特币。

• Bit Origin：预计募资5 亿美元建构狗狗币财库。

这些公司多数原本非加密相关业务，透过一纸转型公告即可引爆股价，引来市场强烈关注与投机。

Neuner：这些企业不是买币，而是币主套现的桥梁

Crypto Banter 频道创办人暨Onchain Capital 执行长Ran Neuner 在接受采访时指出，这些财库公司并非真正从市场上购币，而是设计成让早期持币者（如风投机构、加密基金）可以将手中的加密资产转换为股票的套利工具。

流程如下：

1. 持币者将ETH、SOL或其他币贡献给公司。

2. 换得与加密资产价值相当的股份。

3. 公司一经上市或公告，股票溢价交易（常见为2–4 倍净资产）。

4. 原始币主出售部分股票，收回原本投入的加密资产，还额外获利。

Neuner直言：「这是加密圈高阶玩家将资产以高价转卖给传统金融散户的一种方式，而且不会直接推高币价，也不需面对市场波动或法规稽查。」

数字错位：Upexi 与SharpLink 案例揭示虚构式「买币」

Upexi 声称购入190 万枚Solana，但资料显示，多数代币可能并非透过公开市场购买，而是以锁仓折扣形式获得，甚至来自现有加密投资人转换而来。股东结构也显示出熟悉的身影，例如Arrington Capital、Electric Capital 与Pantera 等知名加密基金，这些公司本身就持有大量加密货币。

Neuner 指出：「他们并未投入新资金，只是把原本的币拿来换股份，再利用股市上的溢价套利。」

财库公司让散户买了「虚拟加密资产」的溢价幻象

财库公司股票常以远高于实际持币价值的价格交易。例如，一间拥有等值1 亿美元以太坊的公司，其股票总市值可能超过4亿美元。散户进场时，实际上是在以3 至4 倍的溢价「间接持币」，完全忽略了直接买币的低成本替代方案。

Neuner 警告：「现在ETH 价格3.5 万美元，有人宁愿花这个价格买一间间接持币的公司股份，而非直接在Coinbase 上买币。这就是泡沫。」

这波泡沫为何终将破裂？历史已多次验证

过去两次加密市场崩盘皆由杠杆与结构性资金重组引爆：

• 2017年：ICO（首次代币发行）泡沫崩溃。

• 2021年：Luna、FTX等机构以算法稳定币和杠杆操作崩盘。

Neuner 预测，若财库公司持续扩张，终将重演相似戏码。当市场转为空头，这些股票不再溢价，反而可能折价交易，持股散户承担最大损失。

真正推动币价的力量，仍在现货与ETF 市场

尽管财库公司新闻声量惊人，但对加密币价的实际影响仍属边缘。 Neuner 认为，真正具有推升效果的是：

• ETF 的实质买盘。

• 机构投资人的直接部署。

• 去中心化应用的实际用户成长。

他总结：「财库公司只是金融工程的产物，是将加密圈既有财富转移给传统市场散户的机制，与真正的加密价值创造关系不大。」

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