SEC开绿灯，TD Cowen却泼冷水！代币化美股需求恐有限
2026-09-22分类：区块链新闻资讯 阅读（）
美国证券交易委员会（SEC）刚替代币化美股打开监管大门，华尔街机构却已开始质疑：美国投资人真的需要另一种方式买股票吗？
SEC 于9 月17 日正式推出「Innovation Exemption」，允许合资格的Tokenized Securities Venue（TSV）在未注册为传统证券交易所的情况下，以AMM 流动性池交易代币化NMS 股票，相关豁免期限为5 年；部分流动性提供者亦可暂时免除dealer 注册要求。
不过TD Cowen 最新报告认为，即使监管障碍下降，美国零售及机构投资人对代币化股票的短期需求仍可能有限。
TD Cowen 美国股票市场结构副总裁Reid Noch 指出，美国投资人早已有低成本、高流动性且执行效率极高的传统股票市场，代币化平台必须提供足以抵销「流动性较薄、操作更复杂」的明显优势，才能真正吸引用户。
SEC 开的是「试验通道」，不是全面放行
SEC 这次的新制度有不少限制。代币化股票必须对应美国NMS 股票，并保留与传统股票相同的经济权益，包括股息、投票权与清算权利；第三方若要代币化上市公司股份，也必须先通知发行人，给予其反对机会。 SEC 同时限制可交易股票数量及成交量，智能合约亦须公开、可审计并部署于公开无许可DLT 。
因此，这与海外部分「只追踪美股价格」的合成股票产品不同。 SEC 主席Paul Atkins 也将这套机制定义为暂时性的桥接安排，希望先让市场实验，再决定是否建立永久规则。
最尴尬的案例：Figure 有链上股票，但99.9% 交易仍留在Nasdaq
TD Cowen 最直接的证据来自Figure 。 Figure 同时拥有Nasdaq 上市的FIGR 股票，以及具相同经济曝险与投票权的链上原生FGRS 股份。但TD Cowen 抽查24 小时交易后发现99.9% 的名目成交量仍发生在传统Nasdaq 股票，链上股份仅占约0.1% 。
这个数字正好凸显代币化股票目前最大的问题：技术上能够24 小时交易，不代表流动性会自动跟过去。
TD Cowen 表示，与数十家上市公司交流后，除了Figure 等加密产业相关企业，多数发行人对把自家股票代币化的兴趣仍然非常有限。
代币化股票并非没有成长：今年市值已增至约40 亿美元
不过，把代币化股票直接判定为「没有需求」也过早。
Binance Research 最新研究显示，活跃代币化股票市场规模今年以来已增加314% 至约40 亿美元；月成交量则由1 月约2.37 亿美元，快速增加至8 月约79 亿美元。
这说明市场确实正在高速成长，只是目前主要需求集中在加密原生投资人、海外市场及链上应用，而不是美国传统券商客户。
TD Cowen 真正质疑的不是「tokenization 有没有未来」，而是把一张本来已经很好买的美股重新包成token，是否足以成为杀手级应用。
TD Cowen：真正有需求的可能是永续合约
相比之下，TD Cowen 认为加密投资人对股票永续合约（perpetual futures）的需求明显更强。
该行抽取Binance 数据比较Nvidia 相关产品后发现，96% 的名目交易量来自永续合约，只有4% 来自现货产品。
Noch 因此直言，永续合约才是目前更强的需求故事。
永续合约提供的核心功能并不是「把股票搬上区块链」，而是「24 小时交易＋杠杆＋可做多也可做空＋没有到期日」，这些功能是传统美股现货市场无法完全提供的，对习惯加密衍生品的交易者而言，因此具有更明确的产品差异。
TD Cowen 认为，平台未来很可能继续在美国及海外扩充股票永续合约产品，原因正是零售投资人对杠杆交易的需求。
真正竞争的不是「链上还是链下」，而是哪一种产品解决真实需求
SEC 开放代币化美股，并不代表数兆美元的美国股票市场会立即搬到链上。目前美国现货股票本身已拥有极高流动性、零佣金券商、碎股交易及成熟的清算系统。对普通投资人而言，把Apple 或Nvidia 改成token，如果唯一优势只是「24 小时交易」，吸引力可能没有市场想像中巨大。
但永续合约提供的却是另一组需求：杠杆、全天候交易、做空与资本效率。这也是为什么TD Cowen 认为，短期内真正可能抢走传统市场交易活动的，不一定是tokenized spot stocks，而可能是股票perpetuals 。
SEC 这次五年豁免真正解决的是供给端与监管端问题——平台现在有路径可以合法提供代币化美股。接下来市场要回答的则是更难的问题：投资人究竟需不需要它？
从Figure 有99.9% 交易仍停留在传统股票、 Nvidia 相关加密交易却有96% 流向永续合约来看，TD Cowen 目前给出的答案相当清楚：代币化股票的制度大门已打开，但真正的交易需求，至少短期内可能先流向永续合约。
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